Natalie Burr
Die Herausforderung, finanzielle Bedingungen zu messen
Stellen Sie sich vor, Sie hätten die Aufgabe, darüber nachzudenken, wie sich die finanziellen Bedingungen während eines Straffungszyklus der Politik verändert haben. Verschiedene Ökonomen würden zu sehr unterschiedlichen Schlussfolgerungen kommen, und keine wäre notwendigerweise falsch. Warum? Weil Die Messung der finanziellen Bedingungen ist eine Herausforderung – aus verschiedenen Gründen. Ein Monetary Situation Index (FCI) ist eine gängige Lösung, deren Vorteil im Nachteil der Various liegt: Er ist einfacher als eine Beurteilung über eine Reihe von Einzelvariablen. In diesem Beitrag schlage ich eine Methode vor, um eine britische FCI zu gründen. Ich finde, dass sich die finanziellen Bedingungen in den letzten zwei Jahren erheblich verschärft haben, was auf eine Zeit entgegenkommender Bedingungen nach Covid zurückzuführen ist.
Was sind finanzielle Bedingungen?
Im Allgemeinen werden die Finanzierungsbedingungen als die Leichtigkeit definiert, mit der Haushalte und Unternehmen Zugang zu Finanzierungen erhalten. Aber FCIs können auch als (unvollkommener) Maßstab für die Wirksamkeit der ersten Stufe des monetären Transmissionsmechanismus verwendet werden. Unvollkommen, weil auch andere Faktoren als die Geldpolitik die Finanzbedingungen beeinflussen können, aber dennoch nützlich, um zu beurteilen, wie effektiv sich Änderungen der Leitzinsen auf die Finanzmärkte auswirken, wie z. B. Geldmarktzinsen, Kreditspreads, Vermögenspreise, Risikoprämien und Wechselkurse .
Wie messen Sie die finanziellen Bedingungen?
Wenn es um die Wahl der Methodik geht, gibt es im Allgemeinen zwei ‘Stränge’ von FCIs. Einige Indizes haben ökonomische Deutung, wobei die Gewichtung einzelner Komponenten von ihrer historischen Übereinstimmung mit makroökonomischen Variablen wie dem BIP oder der Inflation abhängt. Andere Indizes verwenden a datengetriebener Ansatz, wobei die Gewichte statistisch abgeleitet werden. Meine neue FCI fällt in die letztere Gruppe. Der Vorteil gegenüber der ersten Gruppe von Indikatoren besteht darin, dass sie keine statische Beziehung zwischen den Finanzierungsbedingungen und dem BIP auferlegen. Ich behaupte, dass es zwar hilfreich ist, diese Verbindung herzustellen, diese Indizes jedoch riskieren, mit nur einem Index zu viel erreichen zu wollen. Die Annahme, dass die Beziehung zwischen Finanz- und Kreditvariablen und dem BIP im Laufe der Zeit konstant ist, ist stark. In Wirklichkeit können diese Beziehungen sein zeitlich veränderlich und zustandsabhängig.
Methodik
Ich biete einen FCI für das Vereinigte Königreich an, der mithilfe der Hauptkomponentenanalyse (PCA) erstellt wurde, inspiriert von Angelopoulou et al. (2013). Warum PCA? Die Definition der finanziellen Bedingungen kann eine breite Palette von Variablen umfassen. PCA ist eine Dimensionsreduktionstechnik, die die Kovarianzstruktur ausgewählter Reihen in Faktoren zerlegt, die allen gemeinsam sind, und idiosynkratisches Rauschen. PCA ist einfach und intuitiv und ermöglicht die Kombination einer Reihe von erklärenden Variablen, die eng miteinander verbunden sind, wodurch die in den Eingabevariablen enthaltenen Informationen optimiert werden. Die Wahl der Methodik wurde durch Erkenntnisse aus motiviert Arrigoni et al. (2020)die feststellen, dass einfachere Kennzahlen zu den Finanzbedingungen besser abschneiden als ausgefeilte statistische Methoden.
Der Index verwendet monatliche Daten zu einer Reihe von kurz- und langfristigen nominalen Staatsanleiherenditen, Laufzeitspreads (die Differenz zwischen einigen kurz- und langfristigen Renditen), Kreditspreads (Hypotheken und unbesicherte Kredite), dem Wechselkurs und den Preisen riskanter Vermögenswerte . Die Datenauswahl wird durch die Vermögenspreise und Kreditvariablen motiviert, die wahrscheinlich für die Wirtschaftstätigkeit von Bedeutung sind. Riskante Vermögenspreise spielen aufgrund von Vermögenseffekten eine Rolle, die Ausgabenentscheidungen beeinflussen, und stellen die Kosten einer marktbasierten Finanzierung für Unternehmen dar. Eine breite Palette von Zinssätzen (einschließlich Hypothekenzinsen) ist von Bedeutung, da sie die Kosten der Kreditaufnahme von Unternehmen und Haushalten darstellen. In ähnlicher Weise spielt der Wechselkurs eine Rolle, da er die Kosten anderer Währungen in £ darstellt. Die Frage ist, welche Informationen für die aggregierten Finanzbedingungen am wichtigsten sind? Dabei kann PCA helfen.
Zuerst bereite ich die Daten für die Analyse vor. Der Index trägt zur Literatur bestehender FCIs bei, indem er sich mit dem Thema befasst Nichtstationarität. Die Stationarität der Inputs ist insbesondere für die FCI wichtig, um über einen längeren Zeitraum eine vernünftige Interpretation zu haben. Ich bereinige diese Tendencies, indem ich eine Schätzung der abziehe Langfristiger gleichgewichtiger Realzinssatz (r*) von Zinssätzen und Anwendung von logarithmischen Differenzen auf Aktienkurse. Langfristig haben strukturelle Faktoren, die für die Finanzierungsbedingungen nicht direkt related sind, diese Tendencies vorangetrieben, und diese würden andernfalls im Laufe der Zeit zu einer kontinuierlichen Lockerung der Finanzierungsbedingungen führen. Durch das Detrending sorge ich für eine vernünftige Interpretation des Index, auf die ich in den nächsten Absätzen eingehen werde.
Zweitens haben die in die PCA eintretenden Variablen sehr unterschiedliche Größenordnungen und Einheiten. Daher werden alle Variablen standardisiert, indem der Mittelwert subtrahiert und durch ihre Standardabweichung dividiert wird. Schließlich werden Variablen auch normalisiert, um die Artwork und Weise zu berücksichtigen, in der die Reihen die finanziellen Bedingungen beeinflussen. Damit ein Anstieg des FCI eine Verschärfung der finanziellen Bedingungen anzeigt, werden Variablen, bei denen ein Anstieg eine Lockerung der finanziellen Bedingungen widerspiegelt, mit einem umgekehrten Vorzeichen in das Modell aufgenommen.
Schließlich wird der Index unter Verwendung von Gewichtungen zusammengestellt, die durch die ersten drei Hauptkomponenten (die quick 80 % der Gesamtvariation in den Daten erklären) auf den normalisierten Variablen impliziert werden. Diagramm 1 zeigt den Index und eine Zerlegung in den Beitrag verschiedener Gruppen von Variablen. Die Finanzbedingungen haben sich im letzten Straffungszyklus stark verschärft, aber die Bewegungen haben sich seit einem Anstieg im September 2022 aufgrund sinkender Renditen und einer Aufwertung des Pfund Sterling etwas zurückgezogen.
Grafik 1: Ein neuer britischer Finanzkonditionsindex
Quellen: Bloomberg Finance LP, Moneyfacts, Refinitiv Eikon von LSEG, Tradeweb und Bankberechnungen. Letzte Beobachtung: Januar 2023.
Indem der Index auf Mittelwert null skaliert wird, sollte der Index als kinfolk und nicht als absolutes Maß für die Finanzbedingungen interpretiert werden. Obwohl ein Anstieg (Rückgang) des Index eine Straffung (Lockerung) der Finanzbedingungen anzeigt, ist unklar, inwieweit sie absolut gesehen „eng“ oder „locker“ sind. Mit anderen Worten, finanzielle Bedingungen über 0 sind nur im Vergleich zum historischen Durchschnitt enge Bedingungen.
Ähnlich wie bei bestehenden FCIs ist es kein perfektes oder ganzheitliches Maß für die finanziellen Bedingungen. Dieser Index ist ein sehr reduziertes Formmaß und sagt uns nichts darüber aus, „warum“, zum Beispiel, Zinssätze steigen und fallen. Einzelne Variablen wurden nicht von ihren Reaktionen auf makroökonomische Variablen bereinigt (aufgrund der Schwierigkeit, dies genau zu tun), und daher erfasst der Index keine rein exogenen Veränderungen der Finanzbedingungen. Bewegungen können endogen auf Änderungen des makroökonomischen Umfelds oder der Geldpolitik zurückzuführen sein, und Bewegungen der Vermögenspreise, die ausschließlich makroökonomischen Schocks zugeschrieben werden, sind nicht unbedingt bedeutsame Änderungen der Finanzbedingungen.
Ein Gedankenexperiment
Dieser Index wurde auf der Prämisse aufgebaut, dass die finanziellen Bedingungen sehr schwer zu messen sind. Der Überzeugung treu bleibend, dass ein Index nicht das letzte Wort liefern kann, teste ich drei different Spezifikationen des Index.
Erstens lasse ich nicht zu, dass die Gewichtungen zeitlich variieren, sodass sie im Allgemeinen nicht strong gegenüber Änderungen in der Stichprobe sind. Ich schätze den Index daher nur über einen Stichprobenzeitraum nach der Finanzkrise (GFC) neu, wie in Abbildung 2 dargestellt. Die Bedingungen scheinen nach der GFC enger zu sein, wo Spreads und eine steilere Renditekurve am meisten beitragen. Aber seit dem Brexit-Referendum im Jahr 2016, als die Financial institution die Zinsen senkte und QE durchführte, lockerte sich der Index im Vergleich zu historischen Erfahrungen.
Diagramm 2: UK FCI geschätzt über einen Stichprobenzeitraum nach der Finanzkrise
Anmerkungen: Die durchgezogene Linie stellt die Submit-GFC dar, die gepunktete Linie zeigt die Model von Diagramm 1.
Quellen: Bloomberg Finance LP, Moneyfacts, Refinitiv Eikon von LSEG, Tradeweb und Bankberechnungen. Letzte Beobachtung: Januar 2023.
Zweitens untersuche ich eine „echte“ Model des Index, die reale Zinsvariablen, Wechselkurse und Aktienkurse verwendet. Abbildung 3 zeigt, dass sich die Finanzierungsbedingungen actual weniger verschärft haben, was die Tatsache widerspiegelt, dass sich die Realzinsen in den letzten Straffungszyklen immer noch weitgehend im negativen Bereich befinden.
Diagramm 3: Ein „echter“ britischer Finanzkonditionsindex
Quellen: Bloomberg Finance LP, Moneyfacts, Refinitiv Eikon von LSEG, Tradeweb und Bankberechnungen. Letzte Beobachtung: Dezember 2022.
Schließlich untersuche ich eine Model des Index, die die Auswirkungen sowohl auf die Zinssätze als auch auf die Aktienkurse herausfiltert internationale Ausstrahlungen. ich benutze modellbasierte Schätzungen die durch die Heteroskedastizität der Vermögenspreise identifiziert werden, die den geografischen Ursprung der zugrunde liegenden Schocks bestimmen. Vergleich des Submit-GFC FCI (gepunktet) und des FCI ohne Spillover (durchgezogene Linie) In Abbildung 4 haben internationale Übertragungseffekte (hauptsächlich USA und EA) die relative Verschärfung der Finanzbedingungen im Vereinigten Königreich im Laufe des Jahres 2021 verlangsamt, aber den Anstieg der Finanzbedingungen im Zusammenhang mit den Mini-Finances-Turbulenzen im September 2022 abgeschwächt.
Grafik 4: Ein britischer Finanzkonditionsindex, der internationale Übertragungseffekte ausklammert
Anmerkungen: Die durchgezogene Linie stellt den FCI ohne Spillover dar, die gepunktete Linie zeigt die Submit-GFC-Model.
Quellen: Bloomberg Finance LP, Moneyfacts, Refinitiv Eikon von LSEG, Tradeweb und Bankberechnungen. Letzte Beobachtung: Januar 2023.
Nachdem ich mir eine Vielzahl von Spezifikationen angeschaut habe, Diagramm 5 stellt die Verbindung zur Politikgestaltung wieder her, indem es die Beziehung zwischen den Finanzbedingungen und dem Leitzins darstellt und sich auf die Straffungszyklen in Großbritannien seit der operativen Unabhängigkeit der Financial institution im Jahr 1997 konzentriert. Für jede Episode habe ich einen linearen Pattern angepasst, um die Beziehung zu veranschaulichen. Es gibt vernünftige Argumente dafür, warum diese Beziehung möglicherweise nicht linear ist, nicht zuletzt das unterschiedliche Tempo, die Geschwindigkeit und die Größe der Wanderungen. Aber im Großen und Ganzen wurde die Straffung des Leitzinses mit einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen in Verbindung gebracht (mit Ausnahme der frühen Part der operativen Unabhängigkeit). Und im letzten Straffungszyklus hatte jede Einheit der Leitzinserhöhung eine beträchtliche Straffung mit sich gebracht, sogar noch mehr als in früheren Zyklen.
Diagramm 5: Streudiagramm des Index der britischen Finanzbedingungen im Vergleich zur Bankrate über vergangene Straffungszyklen
Anmerkungen: Für den Wanderzyklus 2021–22 wurden zwei Beobachtungen (gekennzeichnet durch die grauen Rauten) von der Schätzung des linearen Tendencies ausgeschlossen. Dies sind Beobachtungen für September und Oktober 2022, die wahrscheinlich von den Mini-Finances-Turbulenzen im September 2022 beeinflusst werden. Der für diese Grafik verwendete FCI ist einer, der in Grafik 1 dargestellt ist.
Quellen: Bloomberg Finance LP, Moneyfacts, Refinitiv Eikon von LSEG, Tradeweb und Bankberechnungen. Letzte Beobachtung: Januar 2023.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die finanziellen Bedingungen ein schwieriges Konzept sind, das in nur einem Index erfasst werden kann. Ich habe argumentiert, dass FCIs dennoch nützlich sind, um zu beurteilen, wie sich Änderungen der Leitzinsen auf die Gesamtfinanzbedingungen auswirken. Ich finde, dass sich die britischen Finanzbedingungen im letzten Straffungszyklus erheblich verschärft haben, aber das Ausmaß der Straffung ist mit großer Unsicherheit behaftet. Robustheitsprüfungen, die anhand verschiedener Variationen des FCI durchgeführt wurden, zeigen dies. Daher ist es wichtig, sich auf eine Vielzahl von Indizes zu konzentrieren, um eine solide und ganzheitliche Bewertung der Finanzbedingungen vorzunehmen.
Natalie Burr arbeitet in der externen MPC-Einheit der Financial institution.
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